中国经济最大的黑天鹅，不一定是所谓的硬着陆，也未必是经济改革失败。

人民币贬值、出口下跌、经济放缓、工业增长疲软、通胀率低迷——种种迹象显示，中国经济进入一个艰难的时期。因为中国一方面要调控经济结构，一方面要控制信贷增长过快的现象。

调控经济结构，其实在2008年金融海啸前已经需要做，但由于外围的环境波动，上届政府基本上按兵不动，再加上金融海啸的冲击，不单不能改革，更要大幅增加信贷，埋下现在既要改革又要紧缩信贷的两难现象。

改革收水同步　恐陷两难

经济改革最好的时机，应该是信贷相对平稳，甚至是增加时。因为经济改革其实就是经济的再分配（好的改革是把资源从以往的“非市场”分配，转到较为合适的“市场”分配），而任何的经济再分配，必然有相对得益和受损的集团。

如果在再分配的过程中，整体的“信贷饼”做大，就算是相对受损的集团，感觉上钱不会少了很多（信贷就是钱）；相反，如果整体“信贷饼”收缩，而同时利益又受损，反弹就自然更大。

而且，当信贷和钱处处满布，就算经济改革不太成功，也有更多的空间去拨乱反正。简单举个例子，最近的企业债违约，是金融改革的必须步骤，让信贷市场化。

长远来说，对投资者和发债体都是双赢；但当处于一个紧缩环境，投资气氛薄弱，市场非常担心骨牌效应，使人担心的是，有时候，这可以是“自我实现的预言”。

笔者认为，中国领导人自然知道这些道理，不过，现时仍要将经济改革及紧缩信贷双管齐下，可能因为无论是经济改革，或是信贷紧缩，都到了一个不能不做的困境。